公司六度思维分析。公司冶炼技术具有优势，通过引进国内外技术和自身改进，目前能够处理含金、银、铜、硫、砷等多元素复杂金精矿，定增项目投产后，将能够处理含铅、锌品位较高的复杂金精矿。先进的冶炼技术，拓宽了公司的原材料来源，同时也通过多种元素的综合回收，提高了公司利润水平；公司目前拥有金金属权益储量47.79吨，规模在国内居于前列，而且金矿品位较高，但是黄金储量仍相对较少，公司所需金精矿以外购为主，自产金占比较小，资源量少有可能成为公司未来发展的瓶颈；公司IPO项目于2011年投产，产能大幅增加，定向增发项目也将在2013年建成投产，产能将进一步增加。公司的主要产品为黄金、白银和电解铜，中长期来看，均处于景气周期。
行业四方比较。国际方面，美欧日均实行量化宽松政策并维持低利率，黄金保值需求维持高位，将对黄金价格构成支撑。国际货币基金组织11月21日发布的月度统计报告显示，2012年10月份发展中国家继续大幅增持黄金，预计全球央行未来几年将继续作为黄金净买入方存在；从国内因素来看，人民币升值和国际化的趋势都将提升中国黄金需求。我们认为中长期黄金价格仍有上涨空间；恒邦股份市盈率同其他国内外黄金公司比较不具有优势；纵向比较来看，公司当前市盈率处于历史中位。
公司财务验证。资产周转情况良好，说明公司具有较强的资产管理能力；费用控制能力强，三费占营业收入比例稳中有降；公司利用在黄金冶炼方面的核心技术与市躇础，抓灼金市场发展的机遇，努力扩大产能，实现了营业收入、营业利润和净利润的持续增长，但是随着净资产的快速增长，公司净资产收益率有所下降，而随着冶炼产能的释放，自产金占比降低，销售毛利率也有所下降。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2012-2014年实现每股收益0.46/0.76/1.10元，对应动态市盈率为44.88/26.98/18.78倍，估值不具有优势，考虑到黄金价格仍有上涨空间，而公司产能将快速释放，给出公司“持有”评级，按2013年30倍市盈率计算，给出目标价22.80元。我们预计2013年黄金价格可能前高后低，建议关注上半年投资机会。
